Заемный капитал: формулы расчетов рентабельности и стоимости. Стоимость заемных денежных средств Стоимости заемного капитала компании прямым методом
Использование заемных средств оправдано в случаях умеренного кредитования и наличия бизнес-плана, не допускающего высоких рисков.
Данный вид капитала предусматривает обязательный возврат полученных средств в оговоренные сроки, которые прописаны в договоре. В зависимости от продолжительности сроков предоставления заемный капитал может быть:
- краткосрочным — заимствование средств на срок менее одного года;
- долгосрочным — заимствование средств на сроки, превышающие один год.
Источники формирования заемного капитала
Формирование заемного капитала может происходить из различных источников и в абсолютно разной форме.Все формы привлечения заемного капитала можно условно разделить на три группы:
- денежные средства, которые представлены в национальной или иностранной валюте;
- товарная форма — поставки продукции с отложенной оплатой или рассрочкой платежей по полученному товару;
- аренда основных фондов — машины и оборудование для производства продукции.
- банковское кредитование;
- лизинг;
- коммерческие кредиты;
- облигации и кредитные ноты (Credit-linked note);
- субсидии, дотации;
- кредитование несколькими кредиторами;
- векселя;
- секьюритизированные активы.
В качестве формы обеспечения заемного капитала могут использоваться:
- поручительство;
- залог;
- банковская гарантия;
- обязательная выплата неустойки.
Капитал для заимствования могут предоставлять:
- коммерческие и государственные банки;
- государство;
- лизинговые компании;
- акционеры;
- инвестиционные фонды;
- предприятия, компании, корпорации;
- частные инвесторы, паевые общества.
Недостатки заемного капитала
Заемный капитал удобен для предприятия тем, что он является доступным инвестиционным средством, которое позволяет провести оздоровление или расширение бизнеса. Плата за пользование заемными средствами может списываться предприятием из налогооблагаемой прибыли, что снижает ее показатель, но не затрагивает чистой прибыли. Данное обстоятельство делает привлечение заемного капитала привлекательным финансовым инструментом, но у него есть и негативная сторона, которая характеризуется рядом рисков, среди которых:- процентный;
- кредитный;
- риск потери ликвидности.
Привлечение заемного капитала
При принятии решения о заимствовании средств требуется провести всесторонний анализ деятельности предприятия и оценить целесообразность привлечения заемного капитала. При этом необходимо учесть возможные риски и просчитать все варианты финансовых последствий для предприятия.Во время принятия решения о привлечении заемных средств обычно придерживаются следующего алгоритма действий:
- Анализ практики привлечения, обслуживания и использования заемных средств.
- Оценка целесообразности достижения конкретных целей, на которые требуются средства.
- Определение актуального объема заимствованных средств.
- Расчет стоимости привлечения и содержания заемного капитала.
- Определение форм и условий привлечения заемных средств.
Нередко у топ-менеджмента компании возникает необходимость оценки стоимости собственных и (или) заемных финансовых ресурсов. Развитие системы финансовых ресурсов, как правило, ориентировано на расширенное воспроизводство и максимизацию стоимости предприятия.
Оценка стоимости собственных финансовых ресурсов
Рассмотрим особенности и методический инструментарий оценки стоимости собственных
и приравненных к ним источников финансовых ресурсов. Самое большое преимущество в финансировании через эмиссию привилегированных акций состоит в гибкости данного вида инструмента (возможна задержка или невыплата дивидендов в оговоренный срок без применения юридических санкций). Также компания получает финансирование без предоставления права голоса владельцам привилегированных акций.
У привилегированных акций нет срока погашения, покупатель не получает от компании-эмитента обещания по возврату номинальной стоимости.
В то же время проценты по привилегированным акциям не уменьшают налогооблагаемую прибыль, а выплачиваются из чистой прибыли, то есть не имеют налогового щита.
Для расчета стоимости размещения привилегированных акций (C pr ) используется следующая формула:
C pr = D / [Р × (1 – L )],
где D - величина дивиденда, выплачиваемого на одну акцию;
Р - сумма, полученная от размещения одной акции;
L - ставка, характеризующая расходы на эмиссию (в относительной величине).
Обыкновенные акции являются более дорогим источником финансовых ресурсов по сравнению с привилегированными акциями, поскольку они в отличие от последних не гарантируют своим владельцам выплаты дивидендов и, соответственно, являются наиболее рискованными.
Присущая обыкновенным акциям неопределенность усложняет определение цены акционерного капитала. Расчет стоимости дополнительного капитала, привлекаемого за счет эмиссии простых акций, осуществляется с использованием следующих наиболее распространенных моделей :
· модель Гордона (метод дисконтированных дивидендов, модель дивидендов с постоянным ростом и т. д.);
модель оценки стоимости финансовых активов (Сapital A sset P ricing M odel , CAPM );
оценка, базирующаяся на доходности облигаций данной компании;
использование коэффициента «цена/прибыль» (Price/ Earnings , P /E ).
Выбор метода оценки зависит от имеющихся данных и степени их достоверности. Основной моделью оценки обыкновенных акций является модель Гордона (модель дивидендов постоянного роста). Ее можно применять для компаний, регулярно выплачивающих владельцам обыкновенных акций постоянные или возрастающие дивиденды.
Стоимость привлечения обыкновенных акций (С s ) для компании при использовании модели Гордона будет рассчитываться по формуле:
С s = D 1 / P m × (1 – L ) + g ,
где D 1 - дивиденд, выплачиваемый в первый год;
Р m - рыночная цена одной акции (цена размещения);
g - ставка роста дивиденда.
Для расчета стоимости привлечения обыкновенных акций можно воспользоваться моделью CAPМ . Данная модель используется в случае, если величину дивидендов трудно спланировать заранее.
Преимущество этой модели заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой, а также наличие достоверной информации о результатах деятельности компании за предшествующие годы.
Согласно модели CAPM показателем рискованности отдельной акции служит коэффициент β (основной инструмент модели CAPM ). Коэффициенты β различных компаний рассчитываются и представляются специальными рейтинговыми агентствами. Стоимость капитала , полученного от эмиссии обыкновенных акций, определяется как требуемая доходность размещаемых акций, которая в соответствии с моделью CAPM рассчитывается по следующей формуле:
C s = C f + β × (C m – C f ),
где C f - доходность безрискового актива;
C m - средняя рыночная доходность;
β - чувствительность акции к рыночным колебаниям.
Модель оценки стоимости собственного капитала «прибыль на акцию» базируется на показателе прибыли на акцию. В данной модели не учитывается размер выплачиваемых дивидендов. Согласно этой модели стоимость капитала определяется следующим образом:
C s = EPS / P m ,
EPS = (NP – D p ) / N ,
где EPS - величина прибыли на одну акцию;
NP - чистая прибыль;
D p - дивиденды по привилегированным акциям;
N - количество обыкновенных акций.
Оценка стоимости нераспределенной прибыли базируется на предположении, что акционеры, отказываясь от получения дивидендов и соглашаясь на реинвестирование принадлежащей им прибыли, рассчитывают на получение дохода (не меньшего, чем получали раньше). В этом случае стоимость нераспределенной прибыли будет выражаться в норме доходности обыкновенных акций компании без корректировки этой стоимости на величину эмиссионных издержек, поскольку удержание прибыли не требует каких-либо дополнительных расходов.
Расчет стоимости собственного капитала в части нераспределенной прибыли (С p ) по модели Гордона будет осуществляться по следующей формуле:
С p = D 1 / P m + g .
Оценка стоимости заемных финансовых ресурсов
В условиях рыночной экономики производственно-хозяйственная деятельность предприятия невозможна без использования заемных средств, к которым относятся:
кредиты банков;
заемные средства других предприятий и организаций;
средства от выпуска и продажи облигаций предприятия;
средства внебюджетных фондов;
бюджетные ассигнования на возвратной основе и др.
В зависимости от срока привлечения заемные источники финансовых ресурсов подразделяются на долгосрочные (более 12 месяцев) и краткосрочные (до 12 месяцев) и предоставляются на условиях возвратности, срочности и платности.
Следует различать долевое и долговое финансирование как два варианта привлечения денежных средств. При долевом финансировании компания, осуществляя эмиссию и размещение своих акций на фондовом рынке, получает эмиссионную прибыль, которая относится к собственным внешним источникам финансовых ресурсов. Долговое финансирование предполагает выпуск и размещение облигаций, то есть предоставление капитала на основе облигационного займа (заемный источник финансовых ресурсов).
Привлечение заемных средств позволяет предприятию ускорять оборачиваемость оборотных средств, увеличивать объемы совершаемых хозяйственных операций, сокращать незавершенное производство. Однако использование данного источника приводит к возникновению определенных проблем, связанных с необходимостью последующего обслуживания принятых на себя долговых обязательств. Положение компании остается устойчивым до тех пор, пока размер дополнительного дохода, обеспеченного привлечением заемных ресурсов, перекрывает затраты по обслуживанию кредита.
Следует также отметить, что помимо названных источников формирования финансовых ресурсов предприятия могут использовать и другие возможности (например, финансовый лизинг, являющийся эффективным способом формирования необходимых финансовых ресурсов).
Преимущества облигационного займа
Основными преимуществами облигационного займа как инструмента привлечения инвестиций с точки зрения предприятия-эмитента являются:
возможность мобилизации значительных объемов денежных средств и финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов и программ на экономически выгодных для компании условиях без угрозы вмешательства инвесторов в управление ее текущей финансово-хозяйственной деятельностью;
возможность маневрирования при определении характеристик выпуска: все параметры облигационного займа (объем эмиссии, процентная ставка, сроки, условия обращения и погашения и т. д.) определяются эмитентом самостоятельно, с учетом характера осуществляемого за счет привлекаемых средств инвестиционного проекта;
возможность аккумулирования денежных средств частных инвесторов, привлечения финансовых ресурсов юридических лиц на достаточно длительный срок (продолжительнее срока кредитов, предоставляемых коммерческими банками) и на более выгодных условиях с учетом реальной экономической обстановки и состояния финансового рынка;
обеспечение оптимального сочетания уровня доходности для инвесторов, с одной стороны, и уровня затрат компании-эмитента на подготовку и обслуживание облигационного займа - с другой.
Стоимость капитала, привлекаемого с помощью размещения облигационного займа, для предприятия-эмитента (C b
C b = (N × q + (N – P × (1 – l )) / n ) / ((N + 2 × P × (1 – l )) / 3),
где N - номинал облигации;
q - купонный доход;
Р - цена размещения облигации;
l - ставка дополнительного расхода (в процентах от Р );
n - срок облигации.
Доходность облигации (при покупке) для ее владельца (YTM ) определяется по следующей формуле:
YTM = (N × q + (N – P ) / n ) / ((N + 2 × P ) / 3).
Особенность оценки заемного капитала состоит в том, что предприятие-эмитент имеет право включать сумму процентных выплат в определенных пределах в состав внереализационных расходов, уменьшая тем самым базу обложения налогом на прибыль. В соответствии со ст. 265, 269 НК РФ в состав внереализационных расходов, уменьшающих налогооблагаемую базу, включаются проценты по долговым обязательствам любого вида вне зависимости от характера предоставленного кредита или займа. При этом расходом признаются начисленные проценты при условии, что их размер не отклоняется более чем на 20 % от среднего уровня процентов, взимаемых по долговым обязательствам, выданным в том же отчетном периоде на сопоставимых условиях.
При отсутствии сопоставимых долговых обязательств, а также по выбору налогоплательщика предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования ЦБ РФ, увеличенной в 1,1 раза для долгового обязательства, оформленного в рублях, и равной 15 % по долговым обязательствам в иностранной валюте.
Возникающий при этом эффект налогового щита снижает цену капитала для эмитента. Окончательная стоимость капитала (C b ), полученного от размещения облигационного займа, определяется с учетом налогового щита следующим образом:
C b = (C b – r × 1,1) + r × 1,1 × (1 – t ), если C b > r × 1,1,
C b = C b × (1 – t ), если C b ≤ r × 1,1,
где t - ставка налога на прибыль;
r - ставка рефинансирования ЦБ РФ.
Пример
Компания планирует разместить 8-летние купонные облигации, купонная ставка составит 16 % годовых. Размещение облигаций предполагается произвести по курсу 98 %, расходы на эмиссию составят 4 % от фактически вырученной суммы. Все поступления от продажи облигаций компания получит до начала первого года (нулевой период); выплаты по облигациям будут производиться в конце каждого года. Компания платит налог на прибыль по ставке 24 %.
Пусть налоговый щит - r × 1,1. Рассчитаем стоимость данного источника средств для компании и полную доходность покупки облигации для инвестора, приобретающего облигацию при первичном размещении.
Решение:
n = 8 лет
q = 16 %
P = 98 %
l = 4 %
t = 24 %
N = 100 %
Доходность облигации для инвестора: YTM = (1 × 0,16 + (1 – 0,98) / 8) / ((1 + 2 × 0,98) / 3) = 0,1647 = 16,47 %.
Доходность с позиции компании: С b = (1 × 0,16 + (1 – 0,98 × (1 – 0,04)) / 8) / ((1 + 2 × 0,98 × (1 – 0,04)) / 3) = 0,1743 = 17,43 %.
Рассчитаем окончательную стоимость капитала ,полученного от размещения облигационного займа, с учетом налогового щита. Примем ставку рефинансирования в размере r = 11 % : r × 1,1 = 11 % × 1,1 = 12,1 % → 17,43 % > 12,1 %.
Тогда С b = (0,1743 – 0,121) + 0,121 × (1 – 0,24) = 0,1453 = 14,53 %.
Стоимость данного источника финансовых средств для компании составит 14,53 %; доходность покупки облигации для инвестора - 16,47 %.
Стоимость банковского кредита, несмотря на многообразие его видов, форм и условий, определяется на основе ставки процента за кредит, которая формирует основные затраты по его обслуживанию. То есть если заемщик не несет дополнительных расходов, связанных с получением кредита, стоимость его не зависит от способа погашения и совпадает с процентной ставкой по кредиту с учетом эффекта налогового щита. При наличии дополнительных издержек стоимость заемных средств хоть и изменяется при различных вариантах погашения кредита, но на практике не учитывается при выборе способа погашения задолженности, поскольку возможная разница обычно составляет 1–3 %.
Компании, активно эмитирующие облигации и накопившие достаточно продолжительную кредитную историю, могут использовать более простой способ оценки акционерного капитала - модель использования стоимости облигаций . Добавляя к величине полной доходности своих облигаций YTM премию за риск, компания получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций. Размер премии рассчитывается исходя из среднерыночной доходности акций и среднерыночной доходности облигаций.
Стоимость акционерного капитала на основе модели использования стоимости облигаций (C s ) рассчитывается по следующей формуле:
C s = YTM + (C ms – C mb ),
где YTM - доходность к погашению облигационного займа, рассчитанная на полный срок
жизни облигации;
C ms - среднерыночная доходность акций;
C mb - среднерыночная доходность облигаций.
Заключение
Нами рассмотрена процедура оценки таких источников финансовых ресурсов, как обыкновенные акции, привилегированные акции, нераспределенная прибыль, облигационные займы, банковские кредиты. Далее у финансовой службы предприятия может возникнуть вопрос о необходимости в целом оценить стоимость капитала для компании. Компании могут снизить совокупную стоимость всего капитала, привлекаемого из различных источников, посредством определения оптимальной его пропорции. Принимая решение о привлечении нового капитала, компании обычно пытаются сохранить его оптимальную структуру, обеспечивающую максимизацию стоимости их акций.
Игрок - (Player) Определение биржевого игрока, условия игры на бирже Информация об определении биржевого игрока, игра на бирже, покупка и продажа акций Содержание Содержание Определения описываемого предмета Истоки игры на Зачем играть на бирже Как… … Энциклопедия инвестора
Директ страхование (от англ. direct прямой) это упрощенная форма продажи страховок, которая вычеркивает из цепочки «компания страховой агент клиент» среднее звено. Это новый способ ведения бизнеса, при котором все… … Википедия
Крупная сделка Государственной компании - Для целей настоящего Федерального закона крупной сделкой признается сделка, связанная с распоряжением денежными средствами, привлечением заемных денежных средств, а также с отчуждением имущества Государственной компании, передачей этого имущества … Официальная терминология
Ликвидность - (Liquidity) Ликвидность это мобильность активов, обеспечивающая возможность бесперебойной оплаты обязательств Экономическая характеристика и коэффициент ликвидности предприятия, банка, рынка, активов и инвестиций как важный экономический… … Энциклопедия инвестора
Международная финансовая помощь - (International financial assistance) Международная финансовая помощь это помощь, которая предоставляется государствам при соблюдении определенных экономических условий Международная финансовая помощь государству предоставляется для развития… … Энциклопедия инвестора
Долг - (Debt) Долг денежная сумма или материальные ценности, взятые взаймы на определенных условиях Понятие долг, внутренний и внешний долг государства и другие виды долгов, государственный долг США и России, долговые инструменты и погашение долгов… … Энциклопедия инвестора
Компания - (Company) Содержание Содержание Юридические формы компании Понятие организации и предпринимательства. Основные признаки и классификации компаний Признаки фирмы Основные концепции организации Контрактная концепция фирмы Стратегическая концепция… … Энциклопедия инвестора
Фирма - (Firm) Определение фирмы, признаки и классификация фирм Определение фирмы, признаки и классификация фирм, концепции фирмы Содержание Содержание Фирма Юридические формы Понятие фирмы и предпринимательства. Основные признаки и классификации фирм… … Энциклопедия инвестора
Фондирование - (Funding) Фондирование это процесс финансирования активных операций банка Ставка и коэффициент фондирования при расчетах матрицы, целевое фондирование и его источники Содержание >>>>>>>>> … Энциклопедия инвестора
ПБУ 15/01 - ПОЛОЖЕНИЕ ПО БУХГАЛТЕРСКОМУ УЧЕТУ УЧЕТ ЗАЙМОВ И КРЕДИТОВ И ЗАТРАТ ПО ИХ ОБСЛУЖИВАНИЮ (ПБУ 15/01) ВНИМАНИЕ! Этот нормативный акт ОТМЕНЕН! См. ПБУ 15/2008 Содержание 1 I. Общие положения … Бухгалтерская энциклопедия
Любая финансово-экономическая деятельность требует постоянного вложения капитала. Для поддержания и расширения производственного процесса и повышения его эффективности, внедрения новых технологий и освоения новых рынков необходимы прямые инвестиции (капитальные вложения). Источником инвестиций могут быть бюджетные ассигнования, различного рода ссуды, кредиты и займы, собственные средства организации, акционерный капитал.
Выбор источников финансирования зависит от множества факторов, среди которых – отрасль и масштабы деятельности предприятия, технологические особенности производственного процесса, специфика выпускаемой продукции, характер государственного регулирования и налогообложения бизнеса, связи с банковскими структурами, репутация на рынке и др.
Соотношение удельных весов отдельных компонент в общем объеме привлекаемого капитала характеризует его структуру . Структура капитала, используемого предприятием, определяет многие аспекты не только финансовой, но также операционной и инвестиционной его деятельности, оказывает активное воздействие на конечный результат этой деятельности. Она влияет на показатели рентабельности активов и собственного капитала, коэффициенты финансовой устойчивости и ликвидности, формирует соотношение доходности и риска в процессе развития предприятия.
Важнейшей характеристикой капитала предприятия является его стоимость. Стоимость капитала представляет собой цену, которую предприятие платит за его использование, т.е. годовые расходы по обслуживанию задолженности перед инвесторами и кредиторами. Количественно она измеряется в виде процентной ставки, характеризующей отношение общей суммы данных расходов к сумме всего капитала .
Концепция стоимости капитала является одной из базовых в теории финансового менеджмента. Она характеризует тот уровень доходности инвестированного капитала, который должно обеспечить предприятие, чтобы не уменьшить свою рыночную стоимость. Чем меньше стоимость привлеченных средств, тем выше инвестиционные возможности предприятия, тем большую прибыль оно может получить от реализации своих проектов, соответственно тем выше его конкурентоспособность и устойчивее положение на рынке.
Помимо этого стоимость капитала (с возможными корректировками на инфляцию и риск) часто используется в качестве ставки дисконтирования, в процессе анализа будущих денежных потоков и оценки эффективности производственных инвестиций.
Показатель стоимости капитала является также критерием принятия управленческих решений относительно использования лизинга или банковского кредита для приобретения основных производственных средств.
Показатель стоимости капитала в разрезе отдельных его элементов (стоимости заемных средств) используется в процессе управления структурой капитала на основе механизма финансового рычага.
Расчет стоимости капитала необходим на стадии обоснования финансовых решений, для выбора наиболее эффективных способов вложения средств и оптимальных источников их финансирования .
Источники средств компании |
||||||
|
Источники краткосрочных средств |
Источники долгосрочного капитала |
|||||
|
Кредиторская задолженность |
Краткосрочные ссуды и займы |
Собственный капитал |
Заемный капитал |
|||
|
Обыкновенные акции |
Банковские кредиты |
|||||
|
Привилегированные акции |
Облигационные займы |
|||||
|
Нераспределенная прибыль и прочие фонды собственных средств |
||||||
Краткосрочные заемные средства появляются в результате текущих операций и используются для финансирования текущей деятельности предприятия, поэтому при расчете средней стоимости инвестируемого капитала они не учитываются. Амортизационные отчисления являются источником покрытия затрат на приобретение основных средств. Также как и кредиторская задолженность, они учитываются при составлении бюджета капиталовложений, уменьшая потребность предприятия в дополнительных источниках средств. Цена их принимается равной средней стоимости долгосрочного капитала, привлекаемого из других источников. В зависимости от источников долгосрочный инвестируемый капитал подразделяется на собственный и заемный . Собственный капитал может быть внешним (акционерный капитал) и внутренним (нераспределенная прибыль).
Оценка стоимости облигационного займа
Основными преимуществами облигационного займа как инструмента привлечения инвестиций с точки зрения предприятия-эмитента являются:
- возможность мобилизации значительных объемов денежных средств и финансирования крупномасштабных инвестиционных проектов и программ на экономически выгодных для предприятия условиях без угрозы вмешательства инвесторов в управление его текущей финансово-хозяйственной деятельностью;
- возможность маневрирования при определении характеристик выпуска: все параметры облигационного займа (объем эмиссии, процентная ставка, сроки, условия обращения и погашения и т.д.) определяются эмитентом самостоятельно с учетом характера осуществляемого за счет привлекаемых средств инвестиционного проекта;
- возможность аккумулирования денежных средств частных инвесторов, привлечения финансовых ресурсов юридических лиц на достаточно длительный срок (продолжительнее срока кредитов, предоставляемых коммерческими банками) и на более выгодных условиях с учетом реальной экономической обстановки и состояния финансового рынка;
- обеспечение оптимального сочетания уровня доходности для инвесторов, с одной стороны, и уровня затрат предприятия-эмитента на подготовку и обслуживание облигационного займа, с другой стороны;
Стоимость капитала, полученного от размещения облигационного займа, для предприятия-эмитента рассчитывается также, как и полная доходность облигации для ее владельца, но с учетом дополнительных расходов эмитента, связанных с данной эмиссией.
C b * = [ N q * + (N – P )/ n ] / [(N + 2 P )/3]
P – сумма, получаемая от размещения одной облигации с учетом расходов на эмиссию;
q* - купонная ставка, скорректированная учетом «эффекта налогового щита» ;
Оценка стоимости кредита
С финансовой точки зрения нет принципиальных различий между эмиссией облигаций и получением банковского кредита . И в том, и в другом случае цена привлекаемого капитала будет определяться полной доходностью операции, которая, в свою очередь, целиком и полностью зависит от структуры соответствующего денежного потока.
Если заемщик не несет дополнительных расходов, связанных с получением кредита, стоимость его не зависит от способа погашения и совпадает с процентной ставкой по кредиту, т.е. доходностью данной операции для кредитора (с учетом «эффекта налогового щита»).
При наличии дополнительных издержек стоимость заемных средств, вообще говоря, изменяется при различных вариантах погашения кредита. Однако возможная разница обычно не слишком велика (не более 1 % - 3 % в зависимости от ставки процентов по кредиту и суммы издержек) и на практике не учитывается при выборе способа погашения задолженности.
Стоимость размещения обыкновенных акций
Обыкновенные акции, в отличие от привилегированных, не гарантируют своим владельцам выплаты дивидендов. В связи с этим данный вид финансирования является наиболее рискованным и, соответственно, наиболее дорогим. Присущая обыкновенным акциям неопределенность усложняет определение цены акционерного капитала. Существует несколько подходов к решению данной задачи, из которых наиболее распространенные: модель Гордона (метод дисконтированных дивидендов, модель дивидендов с постоянным ростом и т.п.); модель оценки стоимости финансовых активов (CAPM); оценка, базирующаяся на доходности облигаций данного предприятия; использование коэффициента “цена/прибыль” (P/E ratio). Выбор метода оценки зависит от имеющихся данных и степени их достоверности.
Основной моделью оценки обыкновенных акций является модель Гордона (или модель дивидендов постоянного роста). Ее можно применять для предприятий, регулярно выплачивающих владельцам обыкновенных акций дивиденды, постоянные или возрастающие по законам геометрической прогрессии.
Согласно данной модели, стоимость обыкновенных акций для предприятия рассчитывается по формуле:
С s = D 1 / P m (1 – L) + g
С s - стоимость акционерного капитала,
Р m - рыночная цена одной акции (цена размещения),
D 1 - дивиденд, выплачиваемый в первый год,
g – ставка роста дивиденда,
L – ставка, характеризующая расходы на эмиссию (в относительной величине).
Если величину дивидендов труднопланировать заранее, можно использовать модель определения стоимости финансовых активов (CAPM, Capital Assets Pricing Model ).
Преимущество этой модели заключается в простоте расчетов и легкости интерпретации их результатов. Однако для ее полноценного использования необходимо наличие зрелого финансового рынка с хорошо развитой информационной инфраструктурой. Также необходимо наличие достоверной информации о результатах деятельности предприятия за предшествующие годы. CAPM строится на целом ряде предположений и допущений, характеризующих фондовый рынок и его участников, и в значительной степени идеализирующих реальную ситуацию. Среди них основными являются следующие:
- принимая решение о вложении капитала инвесторы учитывают два фактора – уровень доходности и уровень риска, связанный с данным финансовым активом. При этом их оценки данных параметров совпадают;
- у всех инвесторов один и тот же инвестиционный горизонт;
- у всех инвесторов одинаковое отношение к риску (это не инвесторы – спекулянты);
- на рынке существуют безрисковые активы и возможность брать и давать капитал взаймы под безрисковую процентную ставку;
- финансовые возможности инвесторов не влияют на их инвестиционные решения;
- на цены активов не влияет поведение отдельных инвесторов;
- на рынке отсутствуют операционные издержки.
Согласно модели CAPM на доходность акции влияет лишь один фактор – поведение рынка акций в целом.
Показателем рискованности отдельной акции служит коэффициент Beta (B)– основной инструмент модели CAPM. Стоимость капитала, полученного от эмиссии обыкновенных акций C s , определяется как требуемая доходность размещаемых акций, которая в соответствии с моделью CAPM рассчитывается по следующей формуле:
E = f + B (E m - f ),
C s = E
E - требуемая доходность акций,
f - доходность безрискового актива,
E m - средняя доходность на рынке акций.
Для использования данной формулы нет необходимости рассчитывать коэффициент B, характеризующий рискованность акций, и рыночный индекс. Все эти показатели рассчитываются и предоставляются специальными рейтинговыми агентствами.
Модель использования стоимости облигаций
Компании, активно эмитирующие облигации и накопившие достаточно продолжительную кредитную историю, могут использовать более простой способ оценки акционерного капитала. Добавляя к величине полной доходности своих облигаций YTM премию за риск, предприятие получает ожидаемую величину доходности обыкновенных акций. Размер премии рассчитывается исходя из среднерыночной доходности акций E m и среднерыночной доходности облигаций E mb . Формула для расчета стоимости акционерного капитала в данном случае имеет вид:
C s = YTM + (E m - E mb),
YTM – доходность к погашению облигационного займа, рассчитанная на полный срок жизни облигации.
Модель прибыли на акцию
Данная модель оценки стоимости собственного капитала базируется на показателе прибыли на акцию, а не на величине выплачиваемых дивидендов. Согласно данной модели стоимость капитала определяется по формуле:
C s = EPS / P m ,
где EPS - величина прибыли на одну акцию,
Р m - рыночная цена одной акции.
Оценка стоимости нераспределенной прибыли
Чистая прибыль предприятия принадлежит его собственникам – акционерам. Отказываясь от получения дивидендов и соглашаясь на реинвестирование принадлежащей им прибыли, акционеры рассчитывают на получение дохода, по крайней мере, не меньшего, чем они получали раньше. Норма доходности обыкновенных акций предприятия и будет являться ценой его нераспределенной прибыли. Поскольку удержание прибыли не требует каких-либо дополнительных расходов, данная величина не корректируется на величину издержек предприятия, связанных с эмиссией акций. Соответственно, при определении цены акционерного капитала по модели Гордона, выражение для расчета стоимости нераспределенной прибыли примет следующий вид:
С p = D 1 / P m + g
При использовании других методов эмиссионные издержки не учитываются и формулы расчета не претерпевают никаких изменений.
Средняя и предельная цена капитала
Совокупная цена всех источников определяется по формуле средней доходности, то есть по формуле средней арифметической взвешенной . Получаемая таким образом средняя величина издержек по привлечению капитала обозначается WACC (Weighted Average Cost of Capital) и рассчитывается следующим образом:
WACC = ∑ C k w k , где
C k - стоимость каждого источника средств,
w k - доля данного источника в общей сумме инвестируемого капитала.
Точные соотношения между стоимостью различных источников капитала в общем случае привести невозможно, однако наиболее часто имеет место следующая цепочка неравенств:
Стоимость кредита < Стоимость облигационного займа < Стоимость привилегированных акций < Стоимость нераспределенной прибыли < Стоимость обыкновенных акций
Таким образом, увеличение доли заемного финансирования в разумных пределах может приводить к снижению общей цены привлекаемого капитала.
Следует иметь ввиду, что величина WACC характеризует среднюю цену не уже имеющихся у предприятия средств, а именно дополнительно привлекаемых для финансирования будущих проектов. Обычно справедливо следующее правило: стоимость капитала возрастает по мере роста потребности в нем. Это происходит вследствие того, что наращивание объема заемных средств увеличивает финансовый риск, связанный с данным предприятием, и новую порцию кредитов банки будут предоставлять под более высокую процентную ставку. Это же соображение лежит в основе увеличения требуемой доходности акций и облигаций новой эмиссии. Помимо того, спрос на данные финансовые инструменты ограничен, для размещения новых ценных бумаг предлагаемая доходность должна быть повышена.
В результате возникает понятие предельной цены капитала , отражающей факт, что при достижении некоторого порогового объема следующая привлекаемая денежная единица обойдется предприятию дороже.
Величина WACC является минимально допустимой нормой доходности инвестиционных проектов , в которые предприятие собирается вкладывать привлекаемый капитал и часто используется в качестве ставки дисконтирования при расчете показателей эффективности инвестиций.
Особенность оценки заемного капитала состоит в том, что предприятие-эмитент имеет право включать сумму процентных выплат в определенных пределах в состав расходов, уменьшающих базу обложения налогом на прибыль. Возникающий при этом эффект “налогового щита” снижает цену капитала для эмитента.
В соответствии со статьями 265, 269 НК РФ в состав вне реализационных расходов, уменьшающих налогооблагаемую базу, включаются проценты по долговым обязательствам любого вида вне зависимости от характера предоставленного кредита или займа. При этом расходом признаются начисленные проценты при условии, что их размер не отклоняется более, чем на 20 % от среднего уровня процентов, взимаемых по долговым обязательствам, выданным в том же отчетном периоде на сопоставимых условиях.
При отсутствии сопоставимых долговых обязательств, а также по выбору налогоплательщика предельная величина процентов, признаваемых расходом, принимается равной ставке рефинансирования ЦБ РФ, увеличенной в 1,1 раза для долгового обязательства, оформленного в рублях, и равной 15 % по долговым обязательствам в иностранной валюте.
При оценке компании используется большое количество финансовых показателей, которые позволяют оценить эффективность ее деятельности в целом, а также определить так называемые «узкие места» — проблемные аспекты деятельности, которые в первую очередь требуют улучшения для максимизации прибыли и рентабельности.
Одним из таких показателей является средневзвешенная стоимость капитала.
Что это такое?
Средневзвешенная стоимость капитала (английская аббревиатура WACC — расшифровывается как weighted average cost of capital) представляет собой среднюю процентную ставку, которая учитывает ставки по всем источниками финансирования , которые есть у фирмы. При расчете учитывается удельный вес источников от общей суммы.
Данный показатель был разработан в 1958 году М. Миллером и Ф. Модильяни. По своей сути он отражает стоимость капитала, который был авансирован в деятельность организации.
На данный момент у показателя остается целый ряд проблем, ограничивающих возможности точного расчета, которые приводят к тому, что он не слишком часто используется. Среди них наиболее значимыми являются:
- Существует большое количество подходов к определению стоимости каждой составляющей WACC. Соответственно, при вычислении возникает достаточно большой разброс получаемого результата.
- Понятие «стоимость капитала» существенно отличается от «цена капитала». В результате, не всегда понятно, как отделить первое от второго и рассчитать стоимость.
- Наконец, известные способы подсчета чаще всего могут успешно применяться только для оценки эффективности различных проектов в реальные инвестиции и стоимости корпораций, которые эмитируют акции, котирующиеся на фондовых рынках.
Однако, постоянно возникающие модификации формулы позволяют уменьшить критичность существующих проблем и повысить точность расчета данного показателя. В результате, в последнее время все больше компаний используют его при финансовом анализе.
Подробный разбор данного понятия вы можете посмотреть на следующем видео:
Для чего нужен расчет?
Понятие средневзвешенной стоимости широко применяется в оценке бизнеса и в финансовом анализе. Оно характеризует тот относительный уровень расходов, который уходит на обеспечение каждого из источников финансирования.
Данный показатель представляет собой общую стоимость капитала, рассчитывающуюся как сумма доходности собственного и заемного капитала, которые учитываются согласно той доле, которую они занимают в общей структуре. Соответственно, расчет позволяет отразить минимальный возврат средств компании на инвестиции , которые были вложены в ее деятельность (что по сути является ).
Экономический смысл рассматриваемого показателя заключается в том, что фирме имеет смысл принимать различные решения (в частности, инвестиционные) только в том случае, если предполагаемый уровень рентабельности будет не ниже, чем текущее значение показателя WACC. То есть, показатель сравнивается с (обозначается как IRR, расшифровка – internal rate of return).
При расчете WACC следует использовать не данные из бухгалтерской отчетности, а рыночные оценки каждой составляющей.
В случае наличия большого количества различных источников финансирования, в том числе редких – конвертируемые привилегированные акции и облигации и т. п., последние следует включать в формулу только в том случае, если они вкладывают значительный объем в общую стоимость капитала.
Это правило необходимо соблюдать по той причине, что стоимость подобных нетипичных видов финансирования обычно существенно отличается от стандартных источников, на несколько порядков усложняя вычисления, увеличивая вероятность ошибок.
Формула и порядок расчета
На данный момент существует большое количество модификаций классической формулы вычисления показателя WACC. Если первоначальная формула позволяет рассчитать номинальную стоимость капитала после выплаты налогов, то модификации позволяют рассчитывать средневзвешенную стоимость до налогообложения. Кроме того, модификации могут позволить учесть инфляцию и целый ряд других факторов.
Классическая формула представлена ниже:
- k d – рыночная ставка по заемному капиталу, который используется компанией. Измеряется в процентном выражении;
- T – налог на прибыль, измеряется в долях;
- D – это сумма заемного капитала, измеряется в денежных единицах;
- E − сумма собственного капитала, также измеряется в денежных единицах;
- k e — рыночная ставка доходности собственного капитала (по сути, представляет собой требуемое значение). Измеряется в процентном выражении.
Расчет показателя может серьезно упрощаться в том случае, если финансирование компании происходит только из 2 источников – собственных и заемных средств. Тогда формула примет такой вид:
- K s — стоимость собственного капитала фирмы, измеряется в процентном выражении;
- W s — доля собственного капитала, измеряется в процентном выражении по бухгалтерскому балансу;
- K d — стоимость заемного капитала, измеряется в процентном выражении;
- W d — доля заемного капитала, измеряется в процентном выражении по балансу.
В таблице приведен типовой пример для расчета WACC:
| Источник капитала | Сумма, тыс. рублей | Удельный вес источника | Цена источника капитала, % | Стоимость капитала, % (удельный вес * цена) |
|---|---|---|---|---|
| Итого | 655 000 | 1 | - | 18,192 |
| Собственные источники: | ||||
| 1) Обыкновенные акции | 300 000 | 0,458 | 25,4 | 11,633 |
| 2) Привилегированные акции | 100 000 | 0,153 | 12,23 | 1,871 |
| 3) Реинвестированная прибыль | 75 000 | 0,114 | 20 | 2,28 |
| Заемные источники (после налогообложения) | 180 000 | 0,275 | 8,755 | 2,408 |
Какие факторы влияют на показатель?
Среди факторов влияния на WACC можно выделить группу внешних факторов (это те, на которые компания не может оказывать влияния):
- Ситуация, складывающаяся на фондовом рынке – влияет на надбавку за риск для фондового рынка и, как следствие, на параметры, связанные с акционерным капиталом.
- Процентная ставка по безрисковым капитальным инвестициям – влияние аналогично с предыдущим фактором.
- Базовая ставка рынка – сказывается на процентной ставке по заемным средствам и на всех остальных параметрах, связанных с заемными средствами.
- Ставка – влияет на стоимость заемного капитала.
Кроме того, существует ряд факторов, которые имеют важное значение для управления. Среди них можно выделить:
- Надбавка за риск для отдельно взятой компании.
- Кредитный рейтинг.
- Отношение заемного капитала к общему и т. д.
Таким образом, показатель средневзвешенной стоимости является достаточно сложным, но полезным инструментом для оценки эффективности тех или иных проектов, а также для характеристики уровня расходов на обеспечение источников финансирования. При применении описанных рекомендаций возможно достичь достаточно высокой точности при его расчете.
